基础设施PPP项目投资风险及对策　

［摘要］PPP模式本质是一种融资创新和管理创新，可以优化市场资源配置，发挥社会资本专业优势，缓解地方政府债务压力。2014年财政部、发展改革委先后颁发文件，推动我国PPP进入规范化发展快车道。工程企业作为社会资本牵头方，在推动实施PPP项目时，应对项目前期政策与审批风险等风险及问题予以关注。针对相关问题和风险，提出优化投融资结构、提高投资带动工程比等七项应对策略，合理规避PPP项目风险，保障企业可持续发展。

［关键词］PPP;工程;风险

1PPP业务政策法规环境

2014年以来，相关部委先后下发近200份PPP相关政策文件，但无相关立法。2017年的《政府与社会资本合作法》及其条例止步于征求意见阶段。法律法规层面缺少顶层设计。在PPP项目实践中存在无政策和法律支撑的问题。例如，我国对招投标的相关规定仅针对工程及工程相关的货物与服务的采购和招标，并不涉及融资及长期运营管理等采购内容。由于PPP项目涉及长达几十年的权利义务安排，通常在评选出最具竞争力的候选投资人名单后，依优先顺序进行竞争性谈判。但与《招标投标法》中第四十三条规定:“在确定中标人前，招标人不得与投标人就投标价格、投标方案等实质性内容进行谈判”的规定有一定冲突。相关管理缺少国家层级的PPP招投标法律法规。此外，各部委出台的PPP相关规范性文件也存在相互矛盾的状况。例如，财金10号文规定:“政府方或政府方出资代表不得为项目融资提供任何形式的担保、还款承诺等”。国资委192号文规定:“PPP项目确需股东担保的应由各方股东按照出资比例共同担保。”在实践中，政府方若通过直接参股的方式成为项目公司的股东。在此情况下，股东担保问题将陷入僵局。

2PPP项目应关注的主要问题及风险

2.1PPP项目实施前期政策与审批风险

对于传统的政府采购工程项目，项目建设应当按照管理程序进行。从前期的项目建议书、开展可行性研究，待立项后:首先要进行初步设计，有了生产规模、条件、工程量、单价、审查批准的总概算等;其次才进入建设准备阶段，组织施工招标投标，签订合同时会明确工程量和单价。因此，招标前期准备不但需初步设计批准，还需报建批准，领取建设工程规划许可证、资金到位等。而对于PPP项目，尤其是综合开发类PPP项目，由于项目投资额度大，相应的设计、勘探、征拆费用较高，政府方一般希望将相关前期费用纳入总投资。且综合开发类项目包含工程子项目较多，涉及领域广、工程复杂度高，不宜过早开展设计。因此，项目大多处于可研阶段即进行招标。由于项目边界尚不清晰，存在前期用地手续、开工手续、融资手续不齐全、拆迁超标、造价不清晰进而超概等风险。

2.2资本金筹集及投入不足风险

虽然市政、公路等项目资本金要求为20%，但PPP项目投资额度大，社会资本方出资压力较大。PPP项目的投资总额构成中只有工程费用以及部分预备费用构成总包单位主要收入来源。为实现小额投资带动大额工程承包项目的目标，对于工程企业。一方面期望投资总额中有更高的工程费用占比;另一方面尽可能降低项目资本金中我方出资比例。因此，总包单位作为社会资本牵头方，需要引入财务投资人、合作单位共同出资。在实践中，因财务投资人内部决策及合作单位工程量匹配等诸多原因，项目资本金募集存在一定不确定性，进而影响银行贷款及时到位，给项目顺利推进带来风险。

2.3关于项目融资风险及责任划分银行贷款是影响

PPP项目顺利推进的重要因素。PPP项目融资与常规企业融资条件不同。PPP项目融资主体是项目公司，项目公司因特定目的而设，本身不具备原始信用、财务积累等融资要素，贷款人只能根据项目公司未来收益能力作为融资条件。此外，因项目公司土地使用权存在诸多限制，一般不能通过抵押土地使用权为融资增信。在部分PPP合同中，还会明确不得使用项目已建成设施进行抵押融资。因此，项目公司自身缺乏足够的增信措施。鉴于项目获取融资的不确定性，在PPP合同中若相关落实责任明确由项目公司或社会资本方承担，则会给社会资本方带来融资履约风险。

2.4流动性风险社会资本方参与

PPP项目获取回报主要由两部分组成。其一，投资项目公司获取投资回报。PPP项目一般涉及公共领域，政府方会控制项目公司的收益率水平。社会资本方从项目公司层面获取的投资收益较低。此外，项目公司分红水平低，作为项目公司股东，只有到项目运营期最后几年开始减资时，累计现金流方能回正。其二，通过工程承包设计业务获取收益。该项收益是社会资本方获取回报的主要方式。以上两部分共同构成社会资本方参与PPP项目的收益总额。若不能在建设期通过工程承包或设计费用等收益覆盖资本金投入，则社会资本方将面临中长期累计现金流为负的状况。当社会资本方参与或筹备参与多个PPP项目时，可能会对社会资本方公司整体现金流带来压力。

2.5政府还款能力及信用风险

对政府承担项目的全部或大部分运营补贴支出的PPP项目，政府未来财政承受能力将直接关系项目回款风险高低。部分地方政府出于通过PPP项目超前建设推动地方经济发展的需求，对真实的财政承受能力把关不严、审核流于形式。因此，社会资本方应谨慎把握政府方财政承受能力，防范项目回款风险。

2.6项目运营风险

近年来的政策导向说明，政府在不断推动PPP项目“做真运营、做实绩效”。由于PPP项目自身的回报率较低，社会资本牵头方若是建筑工程企业，其主营业务或专业特长不在运营，运营工作及责任需转包给第三方运营机构。而对于使用者付费占比较高的PPP项目，高质量运营是提升项目回款的重要保障。因此，运营风险和责任是社会资本方在项目前期包装及投标阶段需关注的重要问题。

2.7PPP项目及时退出问题

目前社会资本实现退出的途径选项不多。减资、资产证券化和公开上市对项目公司财务状况、经营情况要求较高，实践中采用较少，到期移交不能满足工程企业的实际需求。政府方出于社会资本资信和能力稳定的考虑，往往设置较长的股权锁定期及严苛的股权转让或变更条件，限制社会资本方的股权退出。此外，寻找合格的股权受让方也较困难。

3社会资本方应对策略

3.1做好项目摸底工作，应对前期政策审批风险

在项目前期筛选阶段，选择较发达地区的优质项目，优先选择省市资源可以重点调配的项目。在项目开发过程中，深耕前期服务，做好项目摸底工作，设置合理的风险分配原则。在合同签署过程中，涉及政策风险、拆迁风险、前期手续的风险原则上由政府方承担。在项目实施过程中，在项目总体协议框架下进行精细化管理，按照单个子项目分别立项、设计、批复概算、申请贷款，对于前期手续不完善、概算发生变化的子项目及时调整，保证整个项目的顺利实施。

3.2优化投融资结构，提高投资带动工程比

作为设计或工程承包企业，投资带动工程比是评判PPP项目投资价值的重要指标。在项目策划阶段:一方面，协商政府方优化项目投资结构，提高工程费用占比;另一方面，针对总投资资本金部分，寻求合作伙伴或协调政府方参与出资，以优化投融资结构，提高社会资本方投资带动工程比。

3.3合理划分融资责任，避免承担额外风险

银行贷款是项目投资资金的重要来源。项目公司作为借款主体，除使用者付费外，第一还款来源主要是政府付费或可行性补助，也是银行授信审批关注的重点。因此，项目所在地应优先选择政府信用较高、政府方支付能力强、国家战略投资区域，以提升金融机构参与项目融资的积极性。此外，在与政府方和金融机构协商谈判中，应注意划清融资责任，原则上由项目自身权益、资产或股权投资提供增信担保。尽力避免在PPP合同中，把相关融资责任从项目公司转嫁至社会资本方，避免社会资本方作为股东而承担额外的债务风险。但社会资本方应在项目公司融资过程中提供必要协助，以推进项目落地。

3.4动态评估政府财政能力，化解政府付费风险

大部分PPP项目依靠政府付费，针对政府还款能力及信用风险，在合同签署阶段，确保政府付费义务纳入年度财政预算，并按预算法要求报同级或以上人大批准并按规定纳入中长期财政规划。在项目实施过程中，尽量协助政府争取上级补助资金、项目专项资金。在项目进入运营付费期后，提前规划上报，项目需要获得当年的人大预算批复。同时动态评估政府履约付费能力，根据上一年或近几年政府财政收入情况、负债情况及每年用于基础设施及公共服务支出的金额及比例情况，提前评估当年政府付费能力及风险。

3.5科学做实运营内容，有效转移运营风险

在项目前期策划阶段，科学、谨慎做实运营内容、收费标准，必要时可委托专业机构进行评估。同时，寻找拥有专业运营资质和能力的合作方参与PPP项目投资。在联合体协议中，将相关运营权责划分给合作方，在项目建成后，由该合作方获取运营回报，承担运营责任。在PPP合同签署阶段，设置调价机制，明确运营项目使用量不足或政府定价偏离过大，启动调价机制;在合同中设置可委托第三方专业运营公司进行运营的条款。委托第三方机构运营，虽不能免除项目公司对政府方的运营责任，但可以通过合同方式将相关运营责任与风险转移至第三方机构。

3.6研究股权退出路径，规避项目长周期风险

尽管缺乏退出路径，但在合同签署阶段，社会资本方仍应积极争取缩短股权锁定期，预留股权提前退出通道。对于作为非牵头方参与的PPP项目，在股权锁定期后，可积极协调政府方和牵头方，力争由项目公司回购股权，或由其他社会资本方收购股权。此外，随着PPP项目资产证券化、基础设施领域REITs试点工作的推进，对已进入运营期，且现金流稳定、投资规模适中、合作期限较短的PPP项目，探索开展资产证券化业务，实现投资回收。需要关注的是，通过资产证券化方式退出，可回收投资资金，优化现金流，但不能免除运营责任。

3.7加强现金流管理，实现可持续发展

PPP项目的现金流管理分为两个层面:一是项目公司层面;二是作为投资方和总包方层面。在项目公司层面，加强内部资金管理，充分发挥资本金杠杆效应，提高资金使用效率，降低财务成本，提高项目公司收益率水平，为股东创造更多投资回报;在投资方和总包方层面，建设期每年将面临资本金出资产生的现金流流出压力，同时获得工程利润产生的经营现金流流入收益。通过争取良好的商务条件，加强总包成本管理，力争在建设期实现累计净现金流回正。

参考文献:

［1］杨俊龙.PPP模式的效应、问题及优化对策研究［J］．江淮论坛，2017(3):40－46.

［2］刘晓凯，张明.全球视角下的PPP:内涵、模式、实践与问题［J］．国际经济评论，2015(4):53－67.

作者：徐礼吏 单位：中国中信集团有限公司

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