投资银行并购业务思考分析
摘要：经过30多年的发展，我国投资银行“从无到有”经历了突破性的成长，同时作为“投行皇冠上的明珠”的并购业务也是投资银行业务的重要组成部分。本文将从我国投资银行并购业务的现状入手，通过与美国的投行并购业务对比，分析我国投行并购业务所面临的问题，最终阐释改善投资银行并购业务的政策建议及措施。
关键词：投资银行；并购业务；思考；政策建议；措施
随着1984年商业银行全权主导我国最早的投资银行业务，再到1992年证监会大型券商获批能够对企业公开募股进行承销，打破了商业银行对投资银行业务的垄断，再到1997年“银券分离”的分业经营的规定，我国的投资银行发展取得了突破性进展。截至2019年底，根据我国证券业协会的证券公司信息公示和我国银保监会的《银行业金融机构法人名单》，我国投资银行业的公司构成现状(如表1所示)，同时市场出现了几家头部投资银行瓜分了近50%的并购业务的市场(如表2所示)，包括中金公司、中信建投证券、华泰联合证券和中信证券。同时，1984年我国第一次出现横向并购，1997年出现混合型并购，伴随着我国的五次并购浪潮，我国投资银行逐渐把并购业务发展成为核心业务。
1文献综述
近年来，许多研究者对我国投资银行并购业务的现状作了较为充分的研究。潘钊玮(2017)通过具体的收入结构图对我国投资银行的并购业务进行了分析，并对我国投资银行的并购业务作了简单的概述。王俊(2018)创新性地将我国并购市场和投资银行的财务顾问业务相结合，给出了关于我国投行发展并购业务的建设性建议。卢文华(2019)通过分析百年来美国的六次并购浪潮来解释对我国并购市场的影响，并提出经济发展是内在动力、金融机构是助推中介、杠杆是双刃剑等结论。贺美玲(2020)通过分析疫情后我国的并购市场，认为从长远来看，我国的并购市场将会更加成熟与理性。严文斌(2020)以一位投行业内人士的角度，分析了投资银行并购业务和风险管理之间的关系，在确定关系的同时提出改善建议。任培培(2019)从我国资本市场实际出发，通过研究我国投行并购业务的现状，着重分析了我国并购业务问题产生的原因。刘洋，徐欣(2017)系统分析了我国投资银行业务现状，并简单提出了我国投行业务转型的大方向。柴彭颐，秦东宇(2002)横向比较了中美两国投资银行在企业并购中的业务运作情况。但是，国内大多数研究者基本都侧重于纵向研究国内投资银行的并购情况以及投资银行的历史发展，而近年来较少研究者会对投资银行的并购业务情况进行横向研究，即通过我国与其他发达国家投资银行的并购业务进行对比分析，即使有所涉及也没有详细展开。
2投资银行并购业务的定义与现状
2.1并购业务的定义
一般来说，并购业务是投资银行为企业兼并提供的服务，主要包括：第一，帮助收购方寻找兼并对象，制定并购策略及操作方案；第二，发行高利率风险债券或提供桥梁贷款，支持收购方完成兼并活动；第三，帮助目标公司(被收购企业)制定反收购策略，抵御敌意收购。投资银行所进行的并购业务可以仅仅参与策划与财务管理，并不参与融资的企业并购，只作为并购双方的中介人，提供并购案例、并购资金管理等；还可以同时参与融资的企业并购，进行公司股权、技术、人才的买卖与交换，相较于前者风险更大。
2.2我国投行并购业务的现状
2.2.1投资银行组织架构逐渐形成，为并购业务发展提供了良好的成长环境随着我国金融市场的不断完善和多层次资本市场的逐渐形成，不论是各大券商还是商业银行，都已经着手构建并完善了投资银行业务组织架构，不断向国际投资银行标准靠拢。如工商银行自从在2002年与国内首创在商业银行内部建立了投资银行主管部门，如今已在几十家国内分行设立了投资银行部门，在传统的经纪、承销和自营岗位上，增设了并购重组、投融资顾问、上市顾问等与并购业务相关联的职位，其为自身的投行业务开展奠定良好的人才基础，也为我国并购市场的繁荣和并购业务发展提供了良好的成长环境。
2.2.2并购业务交易规模发展速度受外界因素影响较大，且以国内并购为主由图1可以看出，自2014年以来，中国并购市场迎来快速发展，交易数量、规模屡创新高。但在2018年，中国并购市场出现回调，交易数量及规模双双下滑，原因在于我国并购业务市场在经济下行压力的影响下，出现了不小的萎靡，主要因素包括2018年后半年股市震荡、中美贸易摩擦等政治因素。再加上2020年疫情的影响，国内的投行并购业务进一步受挫。由图2可以看出，我国投行并购业务仍然是以国内并购为主要市场，同时境外并购业务同样受到全球经济景气、市场波动因素、中美贸易摩擦等外界因素的干扰。
2.2.3并购业务收入占投行收入比重仍然不够显著我国现有投资银行所做经济业务几乎相同，业务品种比较单一，依旧做着传统意义上的投行业务，主要是承销、经纪和自营三项业务，我国几乎所有的投资银行的经纪和自营业务收入占到总收入的80%左右，而并购业务和其他业务在我国投资银行的占比仍然较少。如图3显示，从我国两大头部投资银行――中信证券和中金公司可以看出，并购业务(财务顾问)的收入占整个投行业务收入的比重仍然不够显著。
2.2.4政府对并购市场的过度干预导致投资银行主导地位丧失我国投资银行相较于美国的投行属于“起步晚、发展快、监管难”的情况。在目前我国缺乏一套系统的有关并购服务法案的情况下、同时在并购市场中产权制度不明晰的情况下，政府不得不越位过度干涉并购市场，使得投资银行无法发挥其优化企业并购重组的作用，导致其无法从并购中获得应有的协同效应。
3我国投行与美国投行相比存在的问题
3.1并购业务的结构不同，规模难以实现较大突破
由于我国没有纯粹的投资银行，只有在各大券商和银行部门下的投资银行部门，因此在绝大多数我国的投资银行中，并购业务并没有作为一个独立的业务受到高度重视。也正因为如此，我国的投行收入很大程度上依赖传统的证券承销、自营与交易业务，较难实现更大的规模。表3为部分中美投资银行净利润对比，数据分别来自各家公司2019年度业绩会和年度股东大会。而美国具有纯粹的全能投资银行，因此在投行内部，往往具有非常明细的部门划分。以高盛为例，高盛的业务分为三大板块：投资银行、交易与本金投资、资产管理与证券服务(在这一点上，高盛与中金公司、中信证券等我国的投资银行比较相似)。重要的是，高盛将这三大板块分成了如图4所示的5个前台部门。由图4可知，高盛的投行部(InvestmentBanking)包括企业股权融资(EquityUnderwriting)、债务融资(DebtUnderwriting)、并购重组咨询(FinancialAdvisory)等业务。部门的明确划分能够有效对员工实行KPI激励手段，也能够更好地留住人才，对外扩大吸引人才的吸引力，创造营收。正因为如此，从高盛2019年股东大会年报中的数据可以看出，高盛于2019年在并购业务的达成交易额约为12560亿美元，位居全球并购收入第一。
3.2市场潜在和意向客户的广度不同
近年来我国投资银行的并购业务主要集中在国内，并且更多集中于上市公司的并购中，2019年我国国内并购交易数量占总交易量的93%，交易规模占83.4%。尽管近年来我国各大投行境外净收入占比持续提升且发展迅猛，但是仍然有较大提升空间。图5为中金公司的投行境外收入占比。而美国的投资银行更多的是强调国际化方向，更多把重心放在国际化跨境并购交易中，并在海外建立大量分支机构来扩大自身的服务范围。
3.3服务空间狭小
美国的大型投资银行如高盛、摩根士丹利在企业并购活动中，几乎策划完成了所有流程中的环节，包括并购前的咨询、物色并购目标，到并购时的估价与实施，到并购后的后续服务，美国投行为企业提供了全方位的服务。而我国的投资银行刚刚处于起步阶段，企业运行没有实现完全的市场化，在很大程度上需要政府的干预，尤其是在国有企业的并购案例中，政府的介入往往会对投资银行的主导地位造成一定程度的影响。
3.4业务专业化程度比较
我国投资银行开展的业务内容大同小异，最大区别仅仅在于交易规模和交易数量的不同，同质性较强，主要集中在传统的证券经纪和自营等领域，经营不具备显著的特色。而美国的投资银行在注重业务全面发展的同时，更加重视开拓各自的某一项或几项比较专长的业务，朝着业务专业化的方向发展。如美林以证券资产管理作为主营方向，形成了自己的品牌效应；高盛注重自己财务顾问的能力；E-Trade(2020年4月已被摩根士丹利收购)主要侧重于网络券商和通道型投资银行，采用激进的低佣金策略。
4改善我国投资银行并购业务的措施与建议
4.1通过行业内的兼并重组来扩大自身规模
我国大部分投资银行的规模都较小、资金实力不够，在企业并购重组中难以发挥应有的作用。我国的投资银行要改变目前被动的局面，必须通过市场化的兼并重组，重新整合现有的券商资源，取缔那些资金少、财务状况差、业务人员素质低下的机构，使市场资源不断向低成本、效率高的券商集中，不断优化资源配置，形成规模效应。4.2加强业务特色化，不断创新并购业务目前，我国证券公司开展的各项业务雷同度非常高，相互之间同业竞争比较严重，很难形成差异化定位和发展。一些国外著名的投行在企业并购业务中都有各自的特色，因此我国各大投资银行应借鉴发达国家投资银行的优秀经验，加强自身业务特色化。同时可以加强并购业务创新，通过学习以美国投资银行为主的发达国家投行，发行垃圾债券、搭桥贷款来获得大量社会的融资，同时加强收购国内外潜力较大、未来前景较好的科技类、生物技术/医疗健康等企业，推动投资资金的稳定增长。
4.3增强并购业务对我国投资银行收入的占比
从美国投资银行的发展历程来看，结合我国当前金融市场的自由和发达程度来看，我国投资银行的传统经纪和自营业务占比还有很大的下降空间，因此为了增强并购业务的收入占比，我国投行首先要做的是将传统的业务转型升级，具体包括以下几方面。
4.3.1经纪业务向财富管理转型从我国近几年投资银行的发展趋势可以看出，传统的通道式服务佣金收入占比已经在逐渐下降，而在未来，应该重视将投行的经纪业务由单一的通道服务向全方位的财富管理方向转型。
4.3.2自营业务向做市商业务等创新型买方业务转型受限于我国金融市场自由程度不高、行业监管过严，我国的投资银行募集到的资金投资渠道单一，因此我国投行在未来应注重融资融券、做市商业务、金融衍生品套期保值等创新型买方业务。
4.3.3承销保荐业务向综合型金融服务转型我国投资银行目前承销业务的营业收入主要依靠股票公开发行和部分定向增发来实现，而发达国家投资银行较为常见的企业财务顾问等综合性金融服务占比较少。借鉴美国投资银行的经验，我国投资银行的承销与保荐业务应向客户提供前端、中端、后端的综合金融服务转型。
4.3.4加强投行专业型人才的培养并购业务作为一项智力驱动性业务，其发展的关键在于专业人才素质的提高。我国各大投资银行可通过将优秀人才送至国外高校进修，或是与国外各大投行建立起良好的合作关系，培养出并购方面的综合性人才，同时弥补我国投资银行在并购业务方面经验不足的缺陷。
4.3.5健全与投资银行并购业务发展相关的法律法规我国投资银行及并购业务的法律体系应当结合国际并购法律法规进行调整和创新，提升投资银行开展并购业务的高效性，具体包括以下几方面。(1)出台具有有效性和针对性的法律法规政府部门应当出台针对企业并购的更有针对性的法律法规，明晰投资银行在企业并购活动中应发挥的中介作用与功能，并对企业并购过程制定针对性与引导性的规定。(2)监管部门适当放宽对投资银行资金管理和融资渠道的限制证监会应进一步完善并购活动信息披露细则，提高并购活动的透明度，并且为有效解决当前投资银行面临的融资瓶颈问题，相关部门应放宽对投资银行融资渠道和资金管理的限制性规定，为投资银行并购业务开展提供资金保障。
作者：陆嘉瑞 单位：苏州大学
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